华创证券：商贸零售及社服迎来客流回暖 基本面与估值修复双击

华创证券发布研报称，展望2025年，服务消费迎来反转型快速修复，“波澜壮阔”的基本面与估值修复双击，趋势确立。2024年行业降价刺激需求，收效甚微，Q3增收不增利，企业利润率均受影响。预计进入Q4单量与客流进入修复期，间歇性正增长。纵观2025年商贸零售与社会服务、电商本地生活板块，板块面临：1)线上渗透率增长放缓，标品线上渗透率均至高位，电商价格竞争加剧，品牌投流费用率较难优化;而线下租金下降，客流回暖，为品质消费、体验消费、精神消费提供价值空间;2)政策积极落地，以旧换新国家补贴 、各地消费券均促进线下消费，线下餐饮零售均迎来客流回暖后的基本面修复。

华创证券主要观点如下：

1、把握餐饮、商超变革、酒旅以及美团与OTA的持续性修复。高线城市消费回暖，服务消费为主要刺激方向，餐饮与商超客流有望改善，餐企积极探索第二成长曲线，加速孵化子品牌;核心关注餐饮经营利润率层面韧性，控制客单价下滑速度，维持良好的翻台，并且通过菜单调整和经营模式优化来获得更稳定的经营利润率。该行推荐经营稳健，持续提升股东回报的百胜中国、海底捞，建议关注仍在门店加速扩张期的同庆楼(605108.SH)、达势股份。

商超行业存量店铺调改，“质价比”消费与线上低价竞争形成差异化定位，叠加即时零售发力FMCG品类，线下零售有望迎来重大变化。核心关注调改效果与产业链协同机会，建议关注永辉超市。互联网关注竞争格局与经营利润率走势：电商GMV竞争加剧，商家利润收缩，平台短期Take rate压力较大，核心关注消费品营收增速与销售费用率变化、关注海外营商环境变化对战略的影响;相比电商，美团在本地生活竞争格局更占优，美团外卖业务有韧性，到店业务在中小商户基本盘较强，即时零售单量增长驱动盈利，规模化优势逐步确认，推荐美团。携程国内维持稳健趋势，国际业务驱动增长。

2、政策持续发力，重视母婴、人服与酒旅。母婴推荐孩子王，建议关注润本股份;人服板块就业招聘属性强，更为后周期，政策刺激→市场回暖→财务经营回暖均存在时间滞后，预期修复优先于基本面。国内旅游需求景气，支撑中长期增长。消费刺激下价格压力有望缓解，经营管理分化预计延续;入境游战略地位提升，利好旅游产业链，尤其是目的地景区和具备入境游流量入口的携程集团。

3、出海产业链危中存机，重视平台型公司与IP出海。企业调整供应链，估值修复，关注关税政策变化情况以及供应链调整速度。推荐平台型公司拼多多与小商品城。

4、质优成长，竞争升级，管理能力与外延增长成亮点。化妆品：从渠道、产品竞争逐步升级为品牌力竞争。品牌纷纷聚焦“高产品质价比”和“高品牌力”的“双高象限”趋近，不同的是国际品牌主要提高前者，国货品牌重点抬升后者。推荐巨子生物、珀莱雅(603605.SH)。医美上游供给增加、中游亟求利润，成长主旋律仍看新品增量，建议重点关注锦波生物、科笛、爱美客(300896.SZ)、江苏吴中(600200.SH)、昊海生科(688366.SH)。

风险提示：政策落地速度不及预期;中美关系波动的负面影响;消费者、企业家信心修复不及预期;关税测算仅作为情景分析，可能存在误差，也不代表对公司的业绩实际情况的预测;关税实际落地存在不确定性等。